消费第二波来临 一二线白酒龙头依然是主角

日期:2020-01-10编辑作者:酒营销

   重申年内周期/消费五波交替表现,建军节后消费再出发观点。经济强、金融紧,系统性风险平稳为市场风险改善创造条件,中高以下风险偏好水平下,市场更加强调业绩支撑。年初至2月末经济改善催生第一波周期行情,经济前高后低+金融去杠杆预期下,三月到五月第二波消费相对较强行情,五月至七月市场对经济韧劲感受加深,金融去杠杆/金融监管气氛缓和,预期向经济前高后平+金融稳杠杆转变,第三波五月中到七月周期行情。经济温和下滑,年内不会触及政策底线,金融去杠杆继续。后续预期将向这一方向修正,而整体经济/盈利温和下滑态势下,业绩稳定性更强的消费将会有相对更强表现。随着经济温和下滑,增长预期向过度悲观方向超调,稳增长预期将会推升第五波周期行情。

  

   食品饮料

  

   消费第二波即将来临,一二线白酒龙头依然是板块主角。从基本面来看,中秋及国庆双节重叠,回家过节概率增大、送礼需求提升,可能会贡献八月份的旺季行情。前期涨幅领先的标的依旧是本轮的重点。从2016年到现在的白酒行情,高端-次高端-中端的轮动明显,但不变的是白酒主角地位。

  

   白酒相对大众品更优的理由有三方面:第一是行业高景气的确定性,也就是固定资产投资增速下引领白酒的需求,白酒周期在未来2-3年依然会呈现高景气度;第二是量价齐升逻辑;在茅台提价预期以及批价上扬的趋势下,白酒的高端、次高端、及中端进入量价齐升逻辑清晰;第三是从估值、交易结构的角度,白酒相对其他大众品依然有较好的PEG估值优势;从交易结构来看,虽然部分基金对白酒有所换手,但仍不乏机构在寻找增持的机会,交易结构依然良好。

  

   标的方面,高端继续重点推荐泸州老窖(55.37 +0.44%,诊股)、贵州茅台(481.22 -0.56%,诊股),估值切换仍然有提升的空间,茅台虽然9月份会放量,但是提价预期不改;次高端关注品牌基础牢固、竞争优势边际改善的龙头,建议增持山西汾酒(40.83 +3.08%,诊股)、受益标的水井坊(34.31 +3.66%,诊股);中端建议增持估值相对较低的区域性龙头,建议增持古井贡酒(53.80 +0.94%,诊股)、洋河股份(89.40 -0.78%,诊股),受益标的口子窖(44.21 +2.65%,诊股),古井、口子窖2017PE约25倍、相对较低,基本面来看,三家企业调整或扩张的预期良好,在高端-次高端-中端的板块轮动下,将有望得到资金的追捧。

  

  

   策略对话食品饮料

  

   1问.周隆刚:当前经济正处于结构调整期,从至上而下的角度看,消费升级、产业结构优化以及行业景气往往成为重点关注的方面。从这三个方面出发,我们引申出以下几个方面的讨论:从行业景气度来看,我们注意到白酒也存在着自身的周期,从周期角度来看,白酒行业的发展大致经历了几个阶段,从行业景气周期看,目前处于什么阶段?

  

   区少萍:

  

   国君食品饮料团队于2012年5月就曾在深度报告《以史为鉴,观行业未来趋势》中深入探讨白酒周期性问题,其中有两个重要的结论:第一,白酒于与投资存在一定的后周期性,与固定资产投资增速正相关并滞后1-2年;二是政策导向的变化相对经济变化,对行业的影响更为直接。

  

   从1978年到目前,白酒经历四次繁荣、三次调整,目前正处在第四次繁荣上升阶段。第一,是1978-1988年繁荣期间,主导因素是计划经济放开后管制的放松,白酒为卖方市场,80年代价格放开后迎来第一波繁荣;第二,是1989-1991短暂调整阶段,出现的政策因素包括限制名酒上餐桌、名酒的价格受到冲击进行短暂的调整;第三,1992-1996第二次繁荣阶段,主要在于经济的高速增长以及名酒重视营销、重视广告,行业迎来第二次的繁荣;第四,1997-2002年,因为政策性的原因进入深度调整,具体的政策包括政府限制酒类消费、限制白酒广告、增加消费税负等;第五,2003-2013白酒的黄金十年,即第三次繁荣,固定资产投资明显加速及业外资本进入后整个白酒行业进入扩张的黄金十年;第六,2013-2015年,八项规定及三公消费受限使得行业的需求回落,叠加前期高涨泡沫致渠道库存积压,行业进入了深度的去库存周期;第七,2016年至今,私人消费有效承接公务消费,2015年呈现弱复苏,2016年行业全面进入补库存,加之茅台供不应求催生投资需求,批价上扬拉开行业价格带,名酒重启量价齐升逻辑

  

   目前白酒所处的阶段从宏观指标、中观指标两个指标来考虑:

  

   从宏观指标角度看,2017H1新增固定资产投资增速在30%以上,以滞后期1-2年来看,行业的景气度将会延续2-3年,从以往繁荣周期来看,行业周期会延续4年或以上,因此,目前正处于上升周期的第二年。

  

   从中观指标来看,从四个角度来看行业的景气度。目标规划:当前名酒喊话千亿百亿目标,如洋河提出的两个千亿目标,老窖百亿目标今年完成,汾酒百亿目标提前到2019年等,酒业对前景乐观。产能扩张:产能扩张在进行,如泸州老窖1573,未来几年目标要达到万吨的级别、特曲达到2万吨几倍,反映了行业的景气度以及企业信心。渠道库存:当前茅台终端库存多一些,但相对2011-12年高位时候良性,且在收藏与增值属性下,投资者对是否套牢也十分理性,毕竟当前批价仍在可控范围;一级经销商对茅台需求依然。新经销商进入:2017春糖热度空前,潜在的经销商活跃。从中观的数据来看,白酒行业处于高企、上升、爬升的阶段。但要强调的是高景气仅限于名酒复苏,白酒处于量跌价涨的态势,消费升级在继续,低端企业份额正在被名酒蚕食。

  

   2问.周隆刚:从终端需求结构来看,居民消费、政务消费、商务消费、投资需求在这些阶段中驱动权重是否有明显的不同?本轮周期上扬的原因、特点、需求端有什么样的变化?我们注意到白酒的提价,各轮提价周期内生的驱动力有何异同?

  

   区少萍:

  

   需求结构的变化是比较明显的。首先,私人消费已经成为主力。政商消费占比难有确切的数据,但对于高端名酒企的政商消费应达到一半以上,私人消费占比偏少。2013-2015年行业调整,私人消费成为主导,原因在于高端酒价格下移使大众能够承受。此前茅台公布一个数据,公务消费占比已经在1%以下。目前并没有确切的茅台实际消费需求与投资需求的区分,但从2013-2015调整时期来看,名酒实际消费需求增速应在10%以上且较稳定。

  

   3问.周隆刚:消费升级伴随着消费者对于消费品质要求的提升,这种对企业品牌、商品品质以及个性化需求的强调,形成了很多行业尤其是消费品行业中的品牌收缩,行业集中度提升需求。从白酒行业领域看,这种趋势是否也存在,具体表现在哪些方面?

  

   区少萍:

  

   在白酒行业的表现非常明显,原因在于私人消费下,面子消费是非常重要的,对于品牌的追逐是大于价格的敏感性的。名酒不断抢占低端酒的市场份额,高端酒的品牌地位与定位是不可替代的,地位非常稳固。从行业的集中度来看,名优酒的产量集中度不足10%,高端系列的比例可能更小;CR4收入集中度不足20%,对标国外的40%仍有较大差距。竞争格局上,高端比较稳定,茅台、五粮液(55.76 +0.05%,诊股)、1573位次清晰;次高端是竞争相对蓝海,全国性品牌较少,如水井坊、山西汾酒、洋河梦之蓝、剑南春、郎酒等;中端是红海区域,100-300价格带,但是具有品牌力、产品力、渠道力的区域性龙头将更具有优势。

  

   4.问.李少君:白酒行业可以分为一次切蛋糕与二次切蛋糕。白酒的消费一次切蛋糕就是蓝海区域,下一个关注的领域是红海的区域,在红海中会不会有一些品牌的市场占有率仍然是提升的,并且提升的弹性比一线更大?

  

   区少萍:

  

   是有可能的。走出来要克服的问题,包括地域品牌、文化与香型的接受度等,中国的酒业有一定的地域区别;但中国70%是浓香型,也可形成区域间的一定替代。我认为未来可能的占主导的方式是一个企业收购另一个区域的企业,不消灭品牌但用更优秀的营销团队去销售。过程中可能会产生一些相对中端的龙头,去抢占不知名的地方酒企份额,弹性可能会更大。
 

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